光大证券-2020资本市场思考（一）：疫情之外，专业派酝酿股市新机会

敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2020年2月9日宏观经济疫情之外，专业派酝酿股市新机会——2020资本市场思考（一）宏观深度◆要点短期内市场非常关注疫情对市场的影响。但实际上，疫情之外，历史经验表明2020股市的走势跟专业投资者的行为也紧密相连。我们通过板块收益率的相关性来跟踪领域专业投资者的行为，为资产配置管理者提供一个主动型的配置视角。在资本市场中，不同投资者具备不同的知识禀赋。一个投资者很难掌握所有行业的专业知识。这导致某领域专业投资者对本领域信息的获取、处理、应用具有超越其他领域专业投资者的优势。而资产配置的管理者，至少对部分行业信息的获取和处理上存在天然劣势，但若能扬长避短，及时识别和追踪领域专业投资者的行为，则可能有助于优化其配置策略。在权益市场中，不同行业板块的表现一般会受来自公共和行业两种信号的影响。一般意义上，如果行业信号强于公共信号，该行业的领域专业投资者的行为可能更多取决于个体信号，当行业信号与公共信号相关性较弱时，该板块与大盘表现的相关性就会下降。受避险情绪的影响，与行业负面信号相比，当接收到较强的行业正面信号时，领域专业投资者的行为将更加体现行业信号特征。领域专业投资者对公共和本行业信号解读的不同，最终体现在板块相关性的差异上。利用这些差异，我们可以构建一个追踪领域专业投资者行为的框架。理论上，在估值和避险情绪的影响下，各板块与大盘收益率相关性从高点向低点滑落的阶段，恰恰从属于指数从低位走向高位的时间段。这为判断大盘和子板块未来表现提供了参考。计算A股大盘平均相关系数（指各个行业指数与相对应宽基指数收益率间的平均相关系数），我们发现它具有明显3到4年的周期性特征。从2019年末开始，大盘平均相关系数开始下滑，同时当前PE值尚处于2006年以来相对较低位置，这支撑了2020大盘仍具有上行的动力。根据大盘相关系数以及板块相关系数的波动率，我们可以区分市场情绪处于系统性牛市、熊市，还是结构性牛市、熊市。当前，大盘的相关性下滑，而波动性上行，更符合结构性牛市