东方证券：独角兽上市潮：剩宴还是盛宴？

请务必参阅尾页免责声明1独角兽上市潮：剩宴还是盛宴？—商业模式观察第十一期大类资产配置策略专题报告林莎兴业研究分析师电话：021-22852763邮箱：linsha@cib.com.cn乔永远兴业银行首席策略师电话：021-22852977邮箱：yqiao@cib.com.cn摘要过去两个月，大量的独角兽企业密集上市，首发家数与募资金额都远超去年同期。同时，这些新上市企业出现了破发或上市后股价大幅下跌，最高跌幅达70%。上市潮与大量破发，是资本争相套现还是市场主动选择？本期报告基于上市潮与破发背后的原因，分析新经济企业的商业模式如何与资本市场形成共振。近期的上市潮由一级市场资金紧张与企业成长述求共同推动。体现在：1）由于投资需求快速上升、募集金额大幅减少，2018Q1/Q2一级市场净现金流已降至-1202亿/-1570亿，是2000年以来新低水平。若无新增募集资金，4年之内风险投资资金会消耗完毕；2）高速成长期之后，风险投资难以支持企业业务版图进一步扩张。上市能弥补前者在信息、规模等不足，且部分企业前期融资还涉及上市对赌协议。大规模资金支持大量独角兽企业“为梦想扩张”已成过去，未上市独角兽企业之间优胜劣汰竞争凸显、进入论证自身商业模式合理性阶段。独角兽企业破发的背后，源于一二级市场价值认识的差异。1）一级资本注重用户需求与先发优势（P/S、GMV）；二级资本注重可预见利润的商业模式（P/E、PEG）；2）一级市场流动性低，企业选择