直播框架总论-平台的边界、初心和估值探讨

报告起因18年是直播行业资本化元年，虎牙、映客相继上市，斗鱼、花椒蓄势待发。这篇报告探讨，1）从直播行业发展历史，看其发展必然性；2）从产业链格局，看主播、用户、公会及平台之间的博弈与共赢；3）从财务指标，看其稳定状态的盈利情况；4）从不同阶段的估值水平，探索直播公司估值方法和?定价锚?。核心观点?随着4G技术和娱乐需求双驱动，以直播为载体的娱乐形式得以蓬勃发展。移动直播月活跃用户数达1.76亿，互联网渗透率约23.4%，其中游戏直播移动月活用户数1.29亿，渗透率约23.3%（以手游用户5.5亿计），未来仍有较大增长空间。直播以UGC制造为主，满足了娱乐需求激增带来的供给短期匮乏，伴随着互联网流量和时间红利而进入下半场。无论是礼物收入还是弹幕人气，前五大直播平台占据着寡头地位，CR5接近80%。?直播平台链接海量的主播和用户，上下游较为分散，尽管公会掌握着大量头部主播，但公会与平台绑定较为明显，平台具有较强议价能力。根据我们自设公式测算，直播平台付费用户的月度?复购率?在30%-60%之间，具有较高黏性。此外，主播和公会变现开始多元化，进入到短视频、综艺等更多领域，但我们认为，直播平台仍是其重要互动窗口，三者之间相互依存。?行业现阶段，营收/月活增长是核心指标，公司净利润率趋稳。泛娱乐直播月活放缓，游戏直播月活稳步提升。直播平台主要成本为主播、内容成本及宽带费用，均属于变动成本，经营杠杆效应不明显。经过?百播大战?后，头部平台管销费率有所改善，净利率趋稳，差异体现平台流量获取和议价能力。?我们从市场空间、平台比较、估值方法三个维度思考直播行业的发展变化和投资价值。1）边界，长视频、短视频、直播同属于视频类娱乐消费，存在相互渗透与竞争的特点，但我们认为直播具有实时互动、无限供给的特点，亦将受益于短视频爆发；2）平台比较，我们认为游戏直播更多集中于电竞游戏，且集中度高，用户观看出于兴趣，而泛娱乐直播则聚焦于陪伴，较为分散，通过我们分析，游戏直播用户更为年轻、活跃度更高，但盈利能力上略低于泛娱乐直播；3）估值方法，通过研究，我们认为萌芽期采用?单用户市值?，成长期采用?市销率法?，成熟期采用?市盈率法?较为合