信贷观察：不良资产压力依然高企，需求对长期前景至关重要（高华证券，英文版）

2015年9月28日中国：银行证券研究报告信贷观察9：不良资产压力依然高企，需求对长期前景至关重要（摘要）短期内不良贷款压力仍将持续，因年初至今需求不振导致企业盈利疲软我们对1,780家非金融企业最新的EBITDA利息保障倍数分析显示，受销售走软的影响，2015年上半年/二季度的隐含不良率分别为9.8%/9.5%，同比上升了1.6个/1.7个百分点。尽管原材料成本和融资成本双双走低，2015年上半年EBITDA利息保障倍数同比小幅下滑了0.2倍至6.5倍。上半年的隐含不良率较一季度略有改善，主要原因在于房地产开发商销售企稳。国家统计局公布的2015年前7个月40万余家工业企业的EBIT利息保障倍数均值继续降至4.91倍，同比下降0.32倍；销售增速疲软是利息保障倍数下滑的主要原因，它抵消了毛利率企稳和融资成本温和下降的正面作用。经营杠杆降低导致7月份EBIT同比下降7.1%。与此同时，亏损企业的经营亏损同比增速小幅加速。二季度和7月份企业盈利所呈现出的疲软走势（尽管未见进一步严重恶化）表明大型和小型银行均面临持续的不良贷款压力。不良周期或将持续较久；温和还是凶猛，取决于促需求政策这一不良贷款周期可能会长期持续，该周期究竟是温和还是凶猛，取决于政府能否出台行之有效的需求促进政策。我们基于低/中/高速销售收入增长（4年年均复合增长率分别为-6%/+2%/+6%）的情景分析显示，到2019年上半年上市企业的隐含不良率可能分别为19.6%/11.5%/8.4%（2015年上半年为9.8%）。在需求温和增长的情景下，银行的不良贷款生成率可能保持在100-200个基点，拨备前营业利润可以充分吸收。但是，如果销售进一步下滑，银行则可能面临现有的潜在坏账以及新产生的不良负担双重压力。我们看到今年前8个月消费贷款在整体信贷中的占比提高，但是我们认为，在放松货币政策的同时，政府还需推出更多需求促进政策来提高企业销售、对杠杆进行再平衡。在满足最低资本充足率的情况下，H/A股银行股至多可吸收10.1%/9.0%不良资产率；首选中信银行H股/招商银行A股/建设银行H