20170703-华创证券-房地产行业对房地产小周期的深度研究：周期反常、经验失效，重构投资逻辑

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告行业深度研究报告房地产对房地产小周期的深度研究：周期反常、经验失效，重构投资逻辑行业评级推荐评级变动维持过去10年房地产呈现3年小周期规律，供需两端的货币周期和库存周期均呈现3年周期规律，共同推动了房地产3年周期规律；但在本轮小周期中，需求端：政策周期和货币周期不再同步，政策从严之际，货币相对缓和，并正值经济低迷期，原先3年货币周期规律将淡化，而供应端：恰逢行业去库存，销量周期和土地周期不再同步，拿地持续跟不上销售，加库存迟迟未出现，并考虑土地成交受供给约束、新开工受资金限制、新增供应受预售证监管制约等因素将导致后续加库存偏慢，原先3年库存周期也将延长，因而在供需两端综合作用下，预计本轮小周期将延长至超5年，并延长的主要是低库存阶段；本轮小周期目前处于低库存下行周期，却不同于以往的高库存下行周期，供需关系逆转更晚，造成价格高位、集中度跳增、三四线热销、投资不差等反常现象，行业并非全面走差，简单依赖于政策周期的判断经验失效；在此我们重新梳理逻辑：在小周期延长的低库存下行周期中，1）对于行业而言，政策高压伴随行业补库存，造成投资不差，而一二线成交下滑和三四线热销对冲，销量将较为稳定，此外，由于供需逆转更晚，新房和土地价格将高位刚性；2）对于房企而言，价格高位将凸显资源房企的拿地优势，尤其是非市场拿地能力，而去化率持续处较高水平彰显龙头的供货优势，集中度持续提升，由此行业下行之际资源型房企和龙头表现却较好。我们维持小周期延长造成周期反常及棚改货币化推动三四线热销的判断，维持板块推荐评级，维持推荐组合：1）一二线资源：招商蛇口、华侨城A、首开股份；2）龙头房企：万科A、金地集团、保利地产；3）三四线开发：新城控股、荣盛发展、中南建设。支撑评级的要点：1.正常小周期规律：房地产呈3年小周期，货币周期和库存周期是关键1）我国房地产行业呈现3年小周期规律，尤其08-11年和12-14年两轮小周期较为严格，其中如销售面积、销售价格、土地成交面积、新开工面、可